Vaults

Périmètre — le crédit on-chain vendu aux institutions, pris par ses deux étages : qui prête (l’infra de crédit, taux fixe, distribution fintech) et qui gère (le vault comme véhicule de gestion d’actifs, la curation, l’analogie CLO). Le vault donne son nom à la narrative parce que c’est la brique visible ; le crédit en est le sous-jacent.

Promue depuis narratives-candidats le 2026-07-31 par /tend-vault, à partir de deux candidats indépendants déposés à deux jours d’écart — un run /protocol-research sur Morpho le 29 juillet, une capture d’article Grayscale le 31 juillet. Les deux décrivent deux étages de la même pile. Cette convergence est l’argument de promotion.

Les champs ci-dessous sont repris verbatim des candidats. Ils n’ont pas été reformulés.

L’étage crédit — qui prête (candidat du 2026-07-29)

Segment : le crédit on-chain vendu comme infrastructure aux institutions et aux fintechs — pas le lending DeFi retail. Les protocoles deviennent le backend invisible ; la distribution appartient aux banques, brokers et apps fintech (Robinhood, Coinbase, Deel). La brique manquante était le taux fixe / terme fixe, condition sine qua non pour un desk ou un CFO, livrée en juillet 2026 par Morpho Midnight.

Ce que couvrent les prévisions trouvées : elles chiffrent la tokenisation d’actifs réels dans son ensemble (dont le crédit privé n’est qu’un segment), horizon 2030 — pas le crédit on-chain isolément. Dispersion très large entre émetteurs (Citi $5.5T vs BCG $16T), ce qui est en soi le signal : le segment n’a pas de consensus de dimensionnement. McKinsey chiffre le crédit privé traditionnel ($2.1T, doublement d’ici 2030) sans se prononcer sur la part qui passerait on-chain. Aucune prévision trouvée ne chiffre directement le crédit on-chain.

Protocoles concernés : Morpho, Aave, USDai, Circle

L’étage curation — qui gère (candidat du 2026-07-31)

Segment : le vault on-chain (ERC-4626) vendu non plus comme un produit de rendement DeFi mais comme un véhicule de gestion d’actifs — capital mis en commun, portefeuille géré par un curator professionnel, cash-flows distribués. L’analogie de référence n’est plus le pool de lending mais le CLO : même fonction économique, exécution en smart contracts au lieu de trustees et dépositaires. Recoupe l’entrée du 2026-07-29 par le bas de la pile (le crédit on-chain est le sous-jacent) mais s’en distingue par la couche de curation : ici le sujet n’est pas qui prête, c’est qui gère et sous quel régime réglementaire.

Ce que couvrent les prévisions trouvées : toujours aucune prévision, mais pour la première fois un dimensionnement direct et daté du segment lui-même — ~$7 Md d’encours, 3 000+ vaults, 57 curators, 79 % orientés stablecoins (Blockworks Vault Dashboard au 23 juil. 2026). Le $1 500 Md du marché CLO est un marché adjacent de comparaison, pas un TAM projeté : aucune source ne dit quelle part y basculerait ni à quel horizon. Ceci comble partiellement l’écart signalé le 2026-07-29 : on tient désormais la taille actuelle, pas la trajectoire. Point bloquant symétrique et nouveau : l’incertitude réglementaire US (un curator actif ⇒ gérant de fonds non enregistré ?), posée par Grayscale lui-même comme la principale inconnue.

Protocoles concernés : Morpho, Aave, Zama, USDai

Ce qui n’est pas chiffré

Trois garde-fous, hérités directement des deux candidats. Ils sont la raison pour laquelle cette narrative reste taguée watching et non high-conviction.

1. Aucune prévision ne chiffre le crédit on-chain isolément. Ce qui existe chiffre la tokenisation RWA dans son ensemble, avec une dispersion de 1 à 3 entre émetteurs ($5,5T Citi vs $16T BCG). Un segment sans consensus de dimensionnement est un segment que personne ne sait mesurer.
2. Le $1 500 Md du marché CLO n’est pas un TAM. C’est un marché adjacent servant de comparaison de forme. Le ratio ~0,47 % entre les deux est l’argument narratif — ce n’est pas une projection de convergence.
3. L’inconnue réglementaire US est structurelle, pas périphérique. Plus le curator gère activement — donc plus le vault ressemble à un CLO, ce qui est l’argument même de la narrative — plus il ressemble à un fonds d’investissement non enregistré avec un gérant non enregistré. Grayscale le pose lui-même comme la principale source d’incertitude.

Contre-poids interne au wiki : un-projet-avec-equity-et-token-a-peu-dinteret-a-valoriser-le-jeton — la narrative peut être juste sans que le token n’en capte rien. Cas mesuré sur Morpho : $318M de fees annualisés, $0 capturé par le protocole, fee switch désactivé, et une doctrine assumée de réinvestir plutôt que redistribuer.

Protocoles rattachés

• Morpho — le cas d’école des deux étages : infra de crédit (Midnight, taux fixe) et couche de curation (Morpho Vaults V2, curators tiers).
• Aave — l’incumbent monolithique, capture $46M là où Morpho capture $0.
• USDai — brique stablecoin/rendement du segment.
• Circle — l’émetteur derrière la dominance stablecoin (79 % des vaults).
• Zama — confidential tokens : allouer sur les vaults sans révéler wallet ni stratégie, exigence de desk institutionnel.

Sources

Reprises telles quelles des deux candidats. Émetteur nommé + URL + date, avec l’intérêt de chaque émetteur explicité.

• Citi — tokenized assets $5.5T d’ici 2030, via Crypto Times, 2026-06-01 : https://www.cryptotimes.io/2026/06/01/citi-sees-5-5t-tokenized-asset-market-by-2030-as-wall-street-goes-onchain/ — Citi vend de la custody et du settlement sur ce segment.
• BCG — tokenisation RWA $16T d’ici 2030 (repris par edouard.ai, déc. 2025) : https://edouard.ai/blog/rwa-tokenization-16-trillion-market-map — BCG vend du conseil sur ce segment ; chiffre le plus cité et le plus haut.
• McKinsey — crédit privé $2.1T, doublement d’ici 2030, « The Next Era of Private Credit » (2024) : https://www.lucunchained.com/resources/mckinsey-next-era-private-credit/ — McKinsey vend du conseil aux gérants de crédit privé.
• S&P Global — « Tokenized Private Credit: A New Digital Frontier for RWA » (oct. 2024) : https://www.spglobal.com/en/research-insights/special-reports/tokenized-private-credit — S&P vend notation et données, et a co-organisé le Vault Summit NYC avec Morpho en juin 2026 : pas un observateur neutre sur ce protocole.
• Grayscale (Zach Pandl, Head of Research) — « Onchain Vaults: The Next Evolution in Managed Credit », The Stack, 2026-07-30 : https://www.grayscale.com/the-stack/onchain-vaults-the-next-evolution-in-managed-credit — Grayscale est un gérant d’actifs crypto : affirmer que le prochain véhicule d’investissement crypto est un véhicule de gestion d’actifs sert son positionnement produit. Capture intégrale : 2026-07-31-grayscale-onchain-vaults-managed-credit.
• Blockworks — Vault Dashboard, source des $7 Md / 3 000 vaults / 57 curators au 23 juil. 2026 : https://blockworks.com/analytics/morpho/morpho-vaults-new — Blockworks vend de la recherche et de la donnée ; source primaire citée par Grayscale.
• The Block — « Are crypto vaults funds and curators fund managers? » : https://www.theblock.co/post/409690/are-crypto-vaults-funds-curators-fund-managers — ⚠️ contenu non vérifié : The Block bloque curl (403) et Firecrawl (anti-bot) le 2026-07-31. Titre et URL relevés dans l’index de recherche, l’article n’a pas pu être lu.

Signaux à surveiller

• Le vault adapter de Midnight — sans lui, les milliards des Morpho Vaults ne peuvent pas coter de taux fixe. Annoncé, non daté. C’est la brique qui relie les deux étages de cette narrative.
• Un premier fee switch activé chez un acteur du segment — transformerait la narrative en thèse d’investissement token, pas seulement en thèse d’infrastructure.
• Une position SEC explicite sur le statut des curators — dans un sens ou dans l’autre, c’est le facteur qui décide de l’adoption institutionnelle.
• Une décomposition publique des $7 Md entre dépôts organiques et dépôts incités — aucune source ne la fournit à ce jour.
• Un premier défaut de curator à l’échelle — le segment n’a pas encore connu son test de stress documenté.